聚集“37号文”新规及其与75号文的对比等
7月4日国家外汇管理局发布了《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（“37号文”）及其附件《返程投资外汇管理所涉业务操作指引》和《资本项目直接投资外汇业务申请表》。根据37号文，对境内企业通过VIE架构进行境外融资及上市产生重要影响的《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（“75号文”）同时废止。本专题汇聚国浩律师事务所韦玮、肖静恺律师，汉坤律师事务所林燚新、陈骁敦律师，环球律师事务所于淼、罗岚律师，竞天公诚律师事务所陈泽佳律师观点，力求通过对37号文的重点条文解读及其与75号文的对比等，解析规定变化，为境内居民境外投融资和返程投资提供有效的操作指导。
第一部分：37号文重点条文解读
【37号文第一条】
一、本通知所称“特殊目的公司”，是指境内居民（含境内机构和境内居民个人）以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业。
本通知所称“返程投资”，是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动，即通过新设、并购等方式在境内设立外商投资企业或项目（以下简称外商投资企业），并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。
本通知所称“境内机构”，是指中国境内依法设立的企业事业法人以及其他经济组织；“境内居民个人”是指持有中国境内居民身份证、军人身份证件、武装警察身份证件的中国公民，以及虽无中国境内合法身份证件、但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的境外个人。 本通知所称“控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等方式取得特殊目的公司的经营权、收益权或者决策权。
【75号文对应条款】
一、本通知所称“特殊目的公司”，是指境内居民法人或境内居民自然人以其持有的境内企业资产或权益在境外进行股权融资（包括可转换债融资）为目的而直接设立或间接控制的境外企业。
本通知所称“返程投资”，是指境内居民通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动，包括但不限于以下方式：购买或置换境内企业中方股权、在境内设立外商投资企业及通过该企业购买或协议控制境内资产、协议购买境内资产及以该项资产投资设立外商投资企业、向境内企业增资。
本通知所称“境内居民法人”，是指在中国境内依法设立的企业事业法人以及其他经济组织；“境内居民自然人” 是指持有中华人民共和国居民身份证或护照等合法身份证件的自然人，或者虽无中国境内合法身份但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的自然人。
本通知所称“控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等方式取得特殊目的公司或境内企业的经营权、收益权或者决策权。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：“特殊目的公司”的目的性更加明确，即“以投融资为目的”，明确了投资和融资两条线，而不仅仅是原75号文所表述的“股权融资”目的。
第一款：
1、“特殊目的公司”的目的性更加明确，即“以投融资为目的”，明确了投资和融资两条线，而不仅仅是原75号文所表述的“股权融资”目的。
此处，笔者联想到《国家外汇管理局关于进一步改进和调整直接投资外汇管理政策的通知》（汇发[2012]59号文，以下简称“59号文”）中“个人非特殊目的公司返程投资”的概念，59号文指出外国投资者直接或间接被境内居民持股或控制但不属于特殊目的公司的，应按规定办理境外投资外汇登记或备案手续；境内居民个人通过不属于汇发［2005］75号文所指特殊目的公司性质的境外企业已对境内进行直接投资的，该境外企业视为非特殊目的公司处理，境内居民个人无需为该境外企业办理特殊目的公司登记，仅标识为“个人非特殊目的公司返程投资”。因此，在75号文领衔的外汇登记管理体系中，分为以融资为目的的境外特殊目的公司外汇登记，以及非以融资为目的境外非特殊目的公司外汇系统标识。在37号文新规定之下，“以投融资为目的”是否囊括了原来的非以融资为目的但可能涉及境内投资的非特殊目的公司返程投资标识？即对于某些股东是境内居民境外投资企业的外商投资企业而言，若其中涉及以境内外资产或权益设立或控制该境外投资企业，相关境内居民是否也需要办理37号文的外汇登记？此点尚待外汇管理机关出台进一步细则解释或实践操作来验证。
2、“特殊目的公司”的资产或权益来源，不仅包括境内居民在境内的资产或权益，还包括在境外的资产或权益。因此，针对某些企业以其拥有的境外资产申请红筹上市而言（如国企境外资产大红筹上市），也需要办理37号文的外汇登记。
第二款：
事实上，在原75号文项下，协议控制等VIE模式红筹上市也应办理外汇登记已经在实践中明确。37号文则进一步明确了新设外商投资企业取得所有权、控制权、经营管理权等权益也需要办理外汇登记，因此协议控制等VIE模式需要办理特殊目的公司外汇登记已经在法规层面予以明确。
第四款：
较75号文删除了“或境内企业”的表述，针对红筹上市而言，由于特殊目的公司控制境内企业，取得特殊目的公司的经营权、收益权或者决策权，即相当于取得境内企业的相关权力。因此，此处修改更多理解为是法规语言的简化。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：根据37号文，“特殊目的公司”、“返程投资”及“境内居民”的定义都做了较大的调整。
一、定义的重大调整
根据37号文，“特殊目的公司”、“返程投资”及“境内居民”的定义都做了较大的调整。 “特殊目的公司”是指境内居民（含境内机构和境内居民个人）以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业。相比于75号文，特殊目的公司：（1）不再局限于“境外融资”为目的，而拓宽为以“投融资”为目的，增加了“投资”；（2）不再局限于“境内企业资产或权益”，而拓宽增加了“境外资产或权益”。
“返程投资”，是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动，即通过新设、并购等方式在境内设立外商投资企业或项目（以下简称外商投资企业），并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。相比于75号文，简化并明确直接投资的方式为通过“新设、并购等方式”设立外商投资企业，并取得所有权、控制权、经营管理权等权益。“境内居民”定义区分为“境内机构”和“境内居民个人”，而“境内居民个人”则包括持有中国境内居民身份证、军人身份证件、武装警察身份证件的“中国公民”，以及虽无中国境内合法身份证件、但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的“境外个人”。
二、拓宽了“特殊目的公司”的范围
根据37号文对于“特殊目的公司”的定义，特殊目的公司的范围进一步扩大，主要体现在：
1.特殊目的公司既可以用于融资，亦可以用于投资
根据75号文，特殊目的公司成立的目的仅限于在“境外进行股权融资”，而37号文规定的特殊目的公司则不仅限于在境外进行股权融资，还可以在境外进行投资。
这一看似简单的调整，却极大地丰富了特殊目的公司的内涵，从根本上确立了境内居民，尤其是境内居民个人通过特殊目的公司进行境外投资的原则。境内机构境外投资，此前已有商务部2009年发布的《境外投资管理办法》以及其他相关法规的规定。但对于境内居民个人，除了之前的75号文规定，以及《个人外汇管理办法》及其实施细则的原则性规定外，境内居民个人的境外投资一直未能有特别明确或可具操作性的规定或指引，导致境内居民个人的境外投资合法性长期处于不确定状态。37号文关于“特殊目的公司”的定义及相关规定，可能将为境内居民个人境外投资打开一条合法通路，在“走出去”的国家战略大环境下，使得境内居民个人可以合法实现其境外投资，具体的效果则有待37号文实际执行的检验。
2.境内居民既可以其持有的境内企业资产或权益，亦可以其持有的境外资产或权益出资设立特殊目的公司
根据75号文，境内居民仅能以其合法持有的境内资产或权益设立特殊目的公司，而37号文则拓宽为允许境内居民以其合法持有的境外资产或权益设立特殊目的公司。
受限于75号文关于特殊目的公司仅用于境外融资的目的，且境内权益需要注入特殊目的公司的安排，实践中，外汇管理部门要求境内居民必须先持有境内权益，方可设立特殊目的公司并进行融资。但是如上所述，37号文下的特殊目的公司可直接用于在境外投资（无须要求境内企业权益注入），因此，我们理解，只要境内居民在境外有合法权益或资产，也可以设立特殊目的公司，并完成37号文下的外汇登记，而无须首先在境内设立/持股一家企业。 另外，结合“特殊目的公司”及“返程投资”的定义，对于75号文下的“非特殊目的公司”的登记亦可能造成突破，可能有效解决此前“非融资目的”的境外公司“返程投资”的登记问题，具体尚待外汇管理部门进一步解释和实践检验。
当然，鉴于我国长期以来的外汇管制，对于境外资产或权益的界定以及持有的合法性，则有赖于外汇管理部门的解释及说明，需要与外汇管理部门进行充分的沟通及确认。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：按照75号文的定义，特殊目的公司的两大要素是：1）境内居民持有境内企业资产或权益；2）以股权融资为目的，且由境内居民直接设立或间接控制。
1、 扩大“特殊目的公司”的定义范围
按照75号文的定义，特殊目的公司的两大要素是：1）境内居民持有境内企业资产或权益；2）以股权融资为目的，且由境内居民直接设立或间接控制。因此，实务中，曾出现在一些上市案例中以“境内居民并未持有境内公司的权益”，其控制的境外公司不属于特殊目的公司为理由，不办理75号文登记的先例（如新晨动力（1148.HK）及航标控股（1190.HK））。
根据37号文，特殊目的公司是指：境内居民以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益在境外直接设立或间接控制的企业。境内外合法权益包括但不限：货币、有价证券、知识产权或技术、股权、债权等。
结论：比对37号文和75号文，对特殊目的公司的定义核心区别在于：
1） 37号文将特殊目的公司设立的目的扩大为投融资，而不再仅局限为股权融资；
2） 境内居民可以境内企业资产或权益设立特殊目的公司，亦可以境外资产或权益设立特殊目的公司；
3）根据前述第2）条，未来将无法参考新晨动力/航标控股，以境内居民未持有境内公司权益为理由，认定其不属于特殊目的公司并进而不需要进行75号登记（外汇登记）。原因在于：37号文将特殊目的公司的解释扩大为：只要是境内居民以投融资为目的，以其合法持有的资产或权益（含境外资产或权益）在境外直接设立或间接控制的企业，均是特殊目的公司。
2、 进一步明确境内居民个人的界定
较之75号文，37号文并未进行实质性改动，但进行了一定的细化和补充。根据37号文，境内居民个人是指：
持有中国境内居民身份证件、军人身份证件、武装警察身份证件的中国公民，以及无中国境内合法身份证件，但是因经济利益关系在中国境内习惯性居住的境外个人。
另外，37号明确了同时持有境内外合法身份证件的人员的处理方式：对于同时持有境内合法身份证件和境外（含港澳台）合法身份证件的，视同境外人士管理，以其境外资产或权益向境外特殊目的公司出资的，不纳入境内居民个人特殊目的公司外汇（补）登记范围。
【37号文第三条】
三、境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前，应向外汇局申请境外投资外汇登记手续。境内居民以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记；境内居民以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记。……
【75号文对应条款】
二、境内居民设立或控制境外特殊目的公司之前，应持以下材料向所在地外汇分局、外汇管理部（以下简称“外汇局”）申请办理境外投资外汇登记手续。……
三、境内居民将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司，或在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，应就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续。……
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：事实上，由于境外特殊目的公司一般在离岸地注册，境外离岸公司的设立非常便捷，在37号文出台之前，实践中也是在涉及境内外资产联接时方需要办理外汇登记，比如59号文中明确规定“境内居民个人截至申请日已经直接或间接控制特殊目的公司，并且特殊目的公司已发生实质性资本或股权变动的（如境外融资、股权变动、返程投资等）”，方适用补登记程序。
1、将申请办理“境外投资外汇登记手续”的时间由“设立或控制境外特殊目的公司之前”改为“向特殊目的公司出资前”。事实上，由于境外特殊目的公司一般在离岸地注册，境外离岸公司的设立非常便捷，在37号文出台之前，实践中也是在涉及境内外资产联接时方需要办理外汇登记，比如59号文中明确规定“境内居民个人截至申请日已经直接或间接控制特殊目的公司，并且特殊目的公司已发生实质性资本或股权变动的（如境外融资、股权变动、返程投资等）”，方适用补登记程序。即在发生实质性资本或股权变更之前，都应算作不违反75号文的规定，可以办理初始登记。37号文则进一步明确了此点。
2、将受理境外投资外汇登记手续的外汇局根据境内外出资资产的不同加以区分，以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记，以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记。
3、删除了原75号文规定的“在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，应就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续”。此点减少了变更登记环节，笔者在后文结合37号文第五条的规定重点评述。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：
特殊目的公司外汇登记程序的调整——初始登记相关的调整
根据37号文及其《操作指引》，境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前，应向外汇管理局申请办理境外投资外汇登记手续（“初始登记”）。在办理初始登记之前，境内居民个人可在境外先行设立特殊目的公司；在初始登记办理完成前，境内居民个人不得对特殊目的公司发生除支付注册费用外的其他出资。
相比于75号文及其《操作规程》，37号文及其《操作指引》：（1）并没有明确在初始登记完成前，该特殊目的公司不得发生境外融资、股权变动或返程投资等实质性资本或股权变动，是否意味着在初始登记前可进行境外融资或其他股权变动行为？（2）明确境内居民个人只为直接设立或控制的（第一层）特殊目的公司办理登记，是否意味着境内居民个人间接控制的其他层特殊目的公司（如常见的融资主体开曼公司以及下属的香港公司）则不需要进行登记？这些尚待实践中与外汇管理部门进一步沟通和确认。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：按照75号文及相关规定，境内居民应当在特殊目的公司返程投资前，办理75号文登记手续。在实践中，《境内居民个人境外投资外汇登记表》一般包括境内个人直接设立或间接控制特殊目的公司以及特殊目的公司在境外直接或间接控制的企业，每一层级的公司均需要进行登记。37号文简化了登记手续。根据37号文，境内居民个人仅需为其直接设立或控制的特殊目的公司（第一层）办理特殊目的公司登记手续。
【37号文第五条】
五、已登记境外特殊目的公司发生境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更，或发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更后，应及时到外汇局办理境外投资外汇变更登记手续。
境内居民境外投资外汇变更登记完成后，方可办理后续业务（含利润、红利汇回）。
【75号文对应条款】
六、境内居民按规定办理境外投资外汇登记及变更手续后，可向特殊目的公司支付利润、红利、清算、转股、减资等款项。……
七、特殊目的公司发生增资或减资、股权转让或置换、合并或分立、长期股权或债权投资、对外担保等重大资本变更事项且不涉及返程投资的，境内居民应于重大事项发生之日起30日内向外汇局申请办理境外投资外汇登记变更或备案手续。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：增加“境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更”的特殊目的公司外汇变更登记。
1、增加“境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更”的特殊目的公司外汇变更登记。
2、37号文将办理境外投资外汇变更的范围限定在“发生境内居民个人”增资、减资、股权转让或置换以及合并或分立事项，而不再是原来75号文规定的“特殊目的公司发生增资或减资、股权转让或置换、合并或分立、长期股权或债权投资、对外担保”，也不再包括75号文第三条规定的“特殊目的公司的净资产权益及其变动状况”。
因此，对于特殊目的公司在境外融资，第三方对特殊目的公司进行增资是否需要办理37号文的外汇登记程序，笔者有所疑惑，按照对37号文的字面理解，如不涉及境内居民个人对特殊目的公司的增资，也不涉及境内居民个人将其所持特殊目的公司股权转让给第三方，应无需办理37号文的外汇登记。
同时，笔者注意到，配套37号文的操作指引——“境内居民个人特殊目的公司外汇变更登记”——中对变更登记的类型的规定，和之前配套75号文的操作指引59号文相比，也非常简单，主要包括三个方面：
（1）已登记境外特殊目的公司发生境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更；
（2）发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更；
（3）境内居民个人从已登记的特殊目的公司获得资本变动收入。
之前的59号文则规定：
（1）特殊目的公司发生融资变更事项；
（2）已登记的特殊目的公司在境外直接设立或间接控制企业的；（注：红筹上市架构中境外控股公司往往有多个层级，在以往的外汇登记中需要就多个特殊目的公司都予以登记或作为特殊目的公司境外投资做变更登记。而在配套37号文的操作指引——“境内居民个人特殊目的公司外汇（补）登记”中明确境内居民个人只为直接设立或控制的（第一层）特殊目的公司办理登记。因此，笔者理解从侧面印证了37号文项下特殊目的公司境外再投资无需再办理登记）
（3）股份回购或退市业务中需办理购付汇业务的；
（4）境内居民个人从特殊目的公司获得资本变动收入；
（5）特殊目的公司发生其他变更事项的，特殊目的公司发生股权转让或置换、合并或分立、债权投资、对外担保等重大资本变更事项。
因此，从本次37号文的出台背景——简化和便利境内居民通过特殊目的公司从事投融资活动所涉及的跨境资本交易，切实服务实体经济发展，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度， 加之37号文针对的管辖对象是境内居民，管辖标的是境内居民的境内外资产跨境流动，再考虑到资本项目项下的外商投资一直都在外管局审批登记范围内（通过外商投资企业外汇登记系统），笔者大胆理解37号对于不涉及境内居民权益变更也不涉及境内外资产跨境流动的事项无需办理变更登记，即不应再包括境外融资变更、境外投资企业、不涉及跨境资本流动的其他变更事项。
但由于“发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更”中有一个“等”字兜底，有待实践中外管局如何把握和操作来验证该条规定。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：特殊目的公司外汇登记程序的调整——变更登记相关的调整
根据37号文及其《操作指引》，已登记的境外特殊目的公司发生境内居民个人股东、名称、经营期限等基本信息变更，或发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更后，应及时到外汇管理局办理（“变更登记”）。 相比于75号文及其《操作规程》，37号文及其《操作指引》：（1）没有将特殊目的公司（若严格依照《操作指引》规定的“第一层”特殊目的公司）的融资、股权变动等明确列为变更登记事项；（2）取消了变更事项发生之日起30个工作日内申请办理登记的时效要求；（3）取消了境内居民从特殊目的公司获取的利润、红利及资本变动收入应于获得之日起180日内调回境内的时效要求。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：放宽变更登记的时间限制
37号文颁布前，已登记的境外特殊目的公司发生列举的重要事项变更后，应在30天内向外汇局申请变更登记。37号文中将该等明确的时间要求改为“及时登记”的要求，降低了对企业申请登记的时间限制。
【37号文第六条】
六、非上市特殊目的公司以本企业股权或期权等为标的，对其直接或间接控制的境内企业的董事、监事、高级管理人员及其他与公司具有雇佣或劳动关系的员工进行权益激励的，相关境内居民个人在行权前可提交以下材料到外汇局申请办理特殊目的公司外汇登记手续。 ……
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：37号文出台前，境内居民参与境外上市公司的期权计划可以依据《国家外汇管理局关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发[2012]7号），但是对于未境外上市企业向境内居民员工发放期权，且员工在上市前即行权的行为却无法办理外汇登记，导致员工的行权资金很难合法出境。37号文明确了非上市特殊目的公司对境内实体企业的董监高及员工进行股权激励，可以办理特殊目的公司外汇登记程序。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：
允许境内企业的董监高及员工就非上市特殊目的公司的股权激励计划办理外汇登记
根据37号文，非上市特殊目的公司以本企业股权或期权等为标的，对其直接或间接控制的境内企业董事、监事、高级管理人员及其他与公司具有雇佣或劳动关系的员工进行权益激励的，相关境内居民个人在行权前可申请办理特殊目的公司外汇登记手续。
37号文第一次明确非上市特殊目的公司实施的针对境内企业董监高与员工的股权激励计划（“ESOP”）可以办理外汇登记并出台了办理的细则，体现了监管机构对于境外融资及境外资本市场发展的密切关注。此项规定将可能有效解决众多非上市VIE架构公司的ESOP的登记与行权困惑，使得这些公司在上市之前，其推行的ESOP对于大多数员工而言不再是不确定状态，而可能实现员工在适当的时候选择在境外直接持股，对于公司留住和激励员工也将起到积极的推动作用。
不过，考虑到ESOP本身的复杂性及实施的持续性及可调整性，推行此项规定亦可能对外汇管理部门、公司及员工均产生一定的影响。首先，可能使得外汇管理部门面临较大的登记工作压力；其次，对于公司而言，既需要考虑选择合适的时机协助员工办理登记，同时也需要考虑若员工离职，已行权股份如何处理；第三，对于员工而言，其作为登记义务人，将履行相应的登记手续，也可能产生一定的负担。
我们也注意到，根据37号文的表述，37号文并没有要求参与ESOP的境内居民必须办理相应外汇登记，而是可以申请办理。如果严格按照字面解释，则非上市特殊目的公司的ESOP涉及的外汇登记并非法定义务，应有提请公司与员工审慎考虑与选择之意。当然，关于条文的具体解释仍然需要与外汇管理部门进行沟通和确认。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：境外非上市特殊目的公司股权激励外汇登记
在37号文颁布前，国家外汇局仅发布了关于境外上市公司的股权激励的相关规程，对于境外非上市公司的股权激励如何办理外汇操作流程尚无明确规定。37号文特别规定，境外非上市特殊目的公司以本企业股权、期权为标的对其直接或间接控制的境内企业董、监、高和与其具有雇佣劳动关系的员工进行股权激励（股权或期权方式），相关个人可以在行权前办理特殊目的公司外汇登记手续，并通过特殊目的公司参加股权激励。上述规定与《关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发[2012]7号）（“7号文”）形成了很好的衔接和互动，进一步明确了境内公司如何利用境外市场进行管理层股权激励。另外一方面，两份文件的具体登记部门不同，如何在外汇局内部协调值得关注。
【37号文第九条】
九、因转股、破产、解散、清算、经营期满、身份变更等原因造成境内居民不再持有已登记的特殊目的公司权益的，或者不再属于需要办理特殊目的公司登记的，应提交相关真实性证明材料及时到外汇局办理变更或注销登记手续。
【专家解读】
于淼、罗岚（环球律师事务所）：注销登记
根据37号文前，外汇局在《关于进一步改进和调整直接投资外汇管理政策的通知》汇发[2012]59号文及《资本项目外汇业务操作指引（2013年版）》（汇综发[2013]80号）等文件中，仅提及：经登记的特殊目的公司变更后不再直接或间接被境内居民个人持股或控制（境内居民个人通过境内机构持股或控制的除外）的，境内居民个人应将其境外转股或清算所得收入按规定调回境内，方可办理注销登记。在37号文中，对可以办理注销的范围，做了更明确的解释，“因转股、破产、解散、清算、经营期满、身份变更等原因制造成境内居民不再持有已登记的特殊目的公司权益的，或者不再属于需要办理特殊目的公司登记的”，应及时办理变更或注销登记手续。
【37号文第十条、第十一条】
十、境内居民直接或间接控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上按现行规定向其已登记的特殊目的公司放款。
十一、境内居民可在真实、合理需求的基础上购汇汇出资金用于特殊目的公司设立、股份回购或退市等。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：明确境内居民控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上向其已登记的特殊目的公司放款，可购汇用于设立特殊目的公司、股份回购或退市等，当然前提是已经就相关特殊目的公司办理了37号文的外汇登记。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：
根据37号文：（1）境内居民“可以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资”，（2）境内居民“可以直接或间接控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上按现行规定向其已登记的特殊目的公司放款”，（3）境内居民“可在真实、合理需求的基础上购汇汇出资金用于特殊目的公司设立、股份回购或退市等”。前述规定，若得到有效执行，则对于境内居民个人境外投资之意义将尤为重要。
在75号文下，受限于特殊目的公司仅限于境外融资的目的，境内居民个人不得向特殊目的公司进行任何出资，无论该等出资是以其境内资产还是境外资产，而通过境外股权融资是特殊目的公司取得大量资金的唯一合法来源。
而37号文的出台将在很大程度上解决特殊目的公司境外资金需求的问题，使得特殊目的公司获得所需的资金支持：
1.允许境内居民个人直接向特殊目的公司出资
根据37号文，在特殊目的公司设立之后，境内居民个人可以其境内外合法资产或权益（包括但不限于货币、有价证券、知识产权或技术、股权、债权等）向特殊目的公司出资。特殊目的公司可凭借境内汇出的资金直接在境外进行投资。但是，对于以非货币出资的价值如何确认，是否需要进行评估等其他具体细节，仍有待于与外汇管理部门进行进一步沟通确认。
2.允许境内居民通过其控制的境内企业向特殊目的公司放款
根据37号文，除可直接向特殊目的公司出资外，境内居民个人亦可通过其直接或间接控制的境内企业，在真实、合理需求的基础上按照《国家外汇管理局关于境内企业境外放款外汇管理有关问题的通知》等规定向已经登记的特殊目的公司放款。
3.允许境内居民购汇汇出资金用于特殊目的公司设立、股份回购或退市等
根据37号文，境内居民个人除了可向特殊目的公司提供资金用于境外投资外，亦可用于特殊目的公司的股份回购或已上市特殊目的公司的退市等。
37号文关于允许境内居民个人向特殊目的公司提供资金支持的规定，极大地突破了75号的限制，有效地简化了境内居民个人进行境外投资的程序，具有重大意义。
【37号文第十二条】
十二、本通知实施前，境内居民以境内外合法资产或权益已向特殊目的公司出资但未按规定办理境外投资外汇登记的，境内居民应向外汇局出具说明函说明理由，外汇局根据合法性、合理性等原则办理补登记，对涉嫌违反外汇管理规定的，依法进行行政处罚。
【75号文对应条款】
八、本通知实施前，境内居民已在境外设立或控制特殊目的公司并已完成返程投资，但未按规定办理境外投资外汇登记的，应按照本通知规定于2006年3月31日前到所在地外汇局补办境外投资外汇登记。境内居民补办境外投资外汇登记后，外汇局可为相关境内企业办理外资、外债外汇登记手续。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：在59号文的基础上，37号文明确外汇补登记的程序，对涉嫌违规行为采取“先处罚，后补登记”的做法，并且在后文列明了针对不同违法行为处罚的具体依据。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：特殊目的公司外汇登记程序的调整——进一步明确可以“补登记”
37号文规定，在37号文实施前，境内居民以境内外合法资产或权益已向特殊目的公司出资但未按规定办理境外投资外汇登记的，境内居民应向外汇局出具说明函说明理由。外汇局根据合法性、合理性等原则办理补登记，对涉嫌违反外汇管理规定的，依法进行行政处罚。在国家“走出去”政策的大环境下，对于之前已经设立“特殊目的公司”但面临在75号文下补登记的难度，此项规定，可能将有效解决一些历史遗留问题，使得这些“特殊目的公司”合法化。 如上述分析，鉴于特殊目的公司外汇登记的程序操作性较强，调整后仍有部分细节待与外汇管理部门进行沟通和确认。
陈泽佳（竞天公诚律师事务所）：37号文进一步明确了75号文年代“补登记”等重点难点问题的处理方式。37号文再次明确了补登记所需满足的条件和相关办理手续及20个工作日的办理期限。因75号文明确规定于2006年3月31日前到所在地外汇局补办境外投资外汇登记，但此后将近十年时间里，各地外管局均在个案处理，视需要继续办理外汇补登记手续。国家外管局曾多次指示严格控制补登记办理，甚至一度内部叫停补登记。专家期待后75号文年代，“补登记”在实践中受理难度降低，补办成功率提高。
【37号文第十五条】
十五、境内居民或其直接、间接控制的境内企业通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第三十九条进行处罚。
境内居民未按照规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息、存在虚假承诺等行为，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十八条第（五）项进行处罚。
在境内居民未按照规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，若发生资金流出，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第三十九条进行处罚；若发生资金流入或结汇，根据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十一条进行处罚。
境内居民与特殊目的公司相关跨境收支未按规定办理国际收支统一申报的，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十八条第（一）项进行处罚。
【75号文对应条款】
十二、境内居民违反本规定构成逃汇及其他外汇管理违规行为的，外汇局应按照《中华人民共和国外汇管理条例》及有关规定进行处罚。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：结合《中华人民共和国外汇管理条例》的规定，进一步明确了对违反37号文的不同违法行为的处罚依据。在实践操作过程中，若申请外汇补登记，外汇管理局会要求境内居民提供会计事务所出具的专项审计报告，审计2005年11月1日以来，特殊目的公司直接或间接控制的境内企业是否向境外支付利润、清算、转股、减资、先行回收投资、股东贷款本息等款项（含将上述款项用于境内再投资、转增资等），并以此作为外汇处罚的参考。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：境内居民或其直接、间接控制的境内企业通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司 根据《外汇管理条例》第三十九条规定，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
明确了具体处罚依据和措施
不同于75号文，37号文针对具体的违规情形，明确了具体的惩罚依据及措施，包括：
1、境内居民或其直接、间接控制的境内企业通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司
根据《外汇管理条例》第三十九条规定，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
2、境内居民未按规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息，存在虚假承诺等行为
根据《外汇管理条例》第四十八条第（五）项规定，由外汇管理机关责令改正，给予警告，对机构可以处30万元以下的罚款，对个人可以处5万元以下的罚款。
3、在境内居民未按规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，发生资金流出
根据《外汇管理条例》第三十九条规定，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
4、在境内居民未按规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，发生资金流入或结汇
根据《外汇管理条例》第四十一条规定，违反规定将外汇汇入境内的,由外汇管理机关责令改正，处违法金额30%以下的罚款；情节严重的，处违法金额30%以上等值以下的罚款；非法结汇的，由外汇管理机关责令对非法结汇资金予以回兑，处违法金额30%以下的罚款。
5、境内居民与特殊目的公司相关跨境收支未按规定办理国际收支统计
根据《外汇管理条例》第四十八条第（一）项规定，由外汇管理机关责令改正，给予警告，对机构可以处30万元以下的罚款，对个人可以处5万元以下的罚款。
第二部分：律师提示——新规下怎样应对境内居民境外投资外汇登记
陈泽佳（竞天公诚律师事务所）：
1、根据37号文的新规定，在具体办理操作层面，37号文较之75号文，并未呈现此前市场所传言的实质性宽松状态。申请人及其律师在和主管外汇局沟通准备、起草申请文件和递交申请等环节的各项工作并无实质性的改变及影响。资深专家并未解读出任何原先需要办理75号文登记而在37号文规定下可以不必办理的情形；所期待的审核权限下放依然落空，审核权限依然被限定在省级分局管理部；“境内居民个人”的定义解释依然和之前保持一致（即依然包括外籍自然人由于经济利益关系需要办理登记的情况）。
2、37号文有部分条款涉及其他部委的行政许可手续，超出国家外管局单独可以决定范围。如其规定下境内居民可以其境内外资产或权益向其控制的境外企业出资，并办理相应外汇登记；在实践中，如果所出资权益为境内企业的股权，则同时会受10号令中关于跨境换股交易中商务部门审批的限制，上述出资方式是否可以顺利获得其他主管部门的审批并办理完成外汇登记具有很大不确定性。
3、后75号文年代，外汇登记怎么办？笔者认为，新的37号文时代，办理境内居民境外投资外汇登记所需处理的关键技术问题和实际操作程序及实践办理过程中所需重点注意的事项与75号文年代相比并无任何实质性差别。笔者建议，聘请具有丰富办理境外投资外汇登记经验的IPO律师等中介机构协助，在正式申请前与具有管辖权的外管局相关主管官员良好沟通，并在获得其对申请方案的认可后再行提交正式的申请，以保证登记申请获得接受并尽快获批登记。
第一部分：37号文重点条文解读
【37号文第一条】
一、本通知所称“特殊目的公司”，是指境内居民（含境内机构和境内居民个人）以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业。
本通知所称“返程投资”，是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动，即通过新设、并购等方式在境内设立外商投资企业或项目（以下简称外商投资企业），并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。
本通知所称“境内机构”，是指中国境内依法设立的企业事业法人以及其他经济组织；“境内居民个人”是指持有中国境内居民身份证、军人身份证件、武装警察身份证件的中国公民，以及虽无中国境内合法身份证件、但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的境外个人。 本通知所称“控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等方式取得特殊目的公司的经营权、收益权或者决策权。
【75号文对应条款】
一、本通知所称“特殊目的公司”，是指境内居民法人或境内居民自然人以其持有的境内企业资产或权益在境外进行股权融资（包括可转换债融资）为目的而直接设立或间接控制的境外企业。
本通知所称“返程投资”，是指境内居民通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动，包括但不限于以下方式：购买或置换境内企业中方股权、在境内设立外商投资企业及通过该企业购买或协议控制境内资产、协议购买境内资产及以该项资产投资设立外商投资企业、向境内企业增资。
本通知所称“境内居民法人”，是指在中国境内依法设立的企业事业法人以及其他经济组织；“境内居民自然人” 是指持有中华人民共和国居民身份证或护照等合法身份证件的自然人，或者虽无中国境内合法身份但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的自然人。
本通知所称“控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等方式取得特殊目的公司或境内企业的经营权、收益权或者决策权。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：“特殊目的公司”的目的性更加明确，即“以投融资为目的”，明确了投资和融资两条线，而不仅仅是原75号文所表述的“股权融资”目的。
第一款：
1、“特殊目的公司”的目的性更加明确，即“以投融资为目的”，明确了投资和融资两条线，而不仅仅是原75号文所表述的“股权融资”目的。
此处，笔者联想到《国家外汇管理局关于进一步改进和调整直接投资外汇管理政策的通知》（汇发[2012]59号文，以下简称“59号文”）中“个人非特殊目的公司返程投资”的概念，59号文指出外国投资者直接或间接被境内居民持股或控制但不属于特殊目的公司的，应按规定办理境外投资外汇登记或备案手续；境内居民个人通过不属于汇发［2005］75号文所指特殊目的公司性质的境外企业已对境内进行直接投资的，该境外企业视为非特殊目的公司处理，境内居民个人无需为该境外企业办理特殊目的公司登记，仅标识为“个人非特殊目的公司返程投资”。因此，在75号文领衔的外汇登记管理体系中，分为以融资为目的的境外特殊目的公司外汇登记，以及非以融资为目的境外非特殊目的公司外汇系统标识。在37号文新规定之下，“以投融资为目的”是否囊括了原来的非以融资为目的但可能涉及境内投资的非特殊目的公司返程投资标识？即对于某些股东是境内居民境外投资企业的外商投资企业而言，若其中涉及以境内外资产或权益设立或控制该境外投资企业，相关境内居民是否也需要办理37号文的外汇登记？此点尚待外汇管理机关出台进一步细则解释或实践操作来验证。
2、“特殊目的公司”的资产或权益来源，不仅包括境内居民在境内的资产或权益，还包括在境外的资产或权益。因此，针对某些企业以其拥有的境外资产申请红筹上市而言（如国企境外资产大红筹上市），也需要办理37号文的外汇登记。
第二款：
事实上，在原75号文项下，协议控制等VIE模式红筹上市也应办理外汇登记已经在实践中明确。37号文则进一步明确了新设外商投资企业取得所有权、控制权、经营管理权等权益也需要办理外汇登记，因此协议控制等VIE模式需要办理特殊目的公司外汇登记已经在法规层面予以明确。
第四款：
较75号文删除了“或境内企业”的表述，针对红筹上市而言，由于特殊目的公司控制境内企业，取得特殊目的公司的经营权、收益权或者决策权，即相当于取得境内企业的相关权力。因此，此处修改更多理解为是法规语言的简化。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：根据37号文，“特殊目的公司”、“返程投资”及“境内居民”的定义都做了较大的调整。
一、定义的重大调整
根据37号文，“特殊目的公司”、“返程投资”及“境内居民”的定义都做了较大的调整。 “特殊目的公司”是指境内居民（含境内机构和境内居民个人）以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业。相比于75号文，特殊目的公司：（1）不再局限于“境外融资”为目的，而拓宽为以“投融资”为目的，增加了“投资”；（2）不再局限于“境内企业资产或权益”，而拓宽增加了“境外资产或权益”。
“返程投资”，是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动，即通过新设、并购等方式在境内设立外商投资企业或项目（以下简称外商投资企业），并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。相比于75号文，简化并明确直接投资的方式为通过“新设、并购等方式”设立外商投资企业，并取得所有权、控制权、经营管理权等权益。“境内居民”定义区分为“境内机构”和“境内居民个人”，而“境内居民个人”则包括持有中国境内居民身份证、军人身份证件、武装警察身份证件的“中国公民”，以及虽无中国境内合法身份证件、但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的“境外个人”。
二、拓宽了“特殊目的公司”的范围
根据37号文对于“特殊目的公司”的定义，特殊目的公司的范围进一步扩大，主要体现在：
1.特殊目的公司既可以用于融资，亦可以用于投资
根据75号文，特殊目的公司成立的目的仅限于在“境外进行股权融资”，而37号文规定的特殊目的公司则不仅限于在境外进行股权融资，还可以在境外进行投资。
这一看似简单的调整，却极大地丰富了特殊目的公司的内涵，从根本上确立了境内居民，尤其是境内居民个人通过特殊目的公司进行境外投资的原则。境内机构境外投资，此前已有商务部2009年发布的《境外投资管理办法》以及其他相关法规的规定。但对于境内居民个人，除了之前的75号文规定，以及《个人外汇管理办法》及其实施细则的原则性规定外，境内居民个人的境外投资一直未能有特别明确或可具操作性的规定或指引，导致境内居民个人的境外投资合法性长期处于不确定状态。37号文关于“特殊目的公司”的定义及相关规定，可能将为境内居民个人境外投资打开一条合法通路，在“走出去”的国家战略大环境下，使得境内居民个人可以合法实现其境外投资，具体的效果则有待37号文实际执行的检验。
2.境内居民既可以其持有的境内企业资产或权益，亦可以其持有的境外资产或权益出资设立特殊目的公司
根据75号文，境内居民仅能以其合法持有的境内资产或权益设立特殊目的公司，而37号文则拓宽为允许境内居民以其合法持有的境外资产或权益设立特殊目的公司。
受限于75号文关于特殊目的公司仅用于境外融资的目的，且境内权益需要注入特殊目的公司的安排，实践中，外汇管理部门要求境内居民必须先持有境内权益，方可设立特殊目的公司并进行融资。但是如上所述，37号文下的特殊目的公司可直接用于在境外投资（无须要求境内企业权益注入），因此，我们理解，只要境内居民在境外有合法权益或资产，也可以设立特殊目的公司，并完成37号文下的外汇登记，而无须首先在境内设立/持股一家企业。 另外，结合“特殊目的公司”及“返程投资”的定义，对于75号文下的“非特殊目的公司”的登记亦可能造成突破，可能有效解决此前“非融资目的”的境外公司“返程投资”的登记问题，具体尚待外汇管理部门进一步解释和实践检验。
当然，鉴于我国长期以来的外汇管制，对于境外资产或权益的界定以及持有的合法性，则有赖于外汇管理部门的解释及说明，需要与外汇管理部门进行充分的沟通及确认。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：按照75号文的定义，特殊目的公司的两大要素是：1）境内居民持有境内企业资产或权益；2）以股权融资为目的，且由境内居民直接设立或间接控制。
1、 扩大“特殊目的公司”的定义范围
按照75号文的定义，特殊目的公司的两大要素是：1）境内居民持有境内企业资产或权益；2）以股权融资为目的，且由境内居民直接设立或间接控制。因此，实务中，曾出现在一些上市案例中以“境内居民并未持有境内公司的权益”，其控制的境外公司不属于特殊目的公司为理由，不办理75号文登记的先例（如新晨动力（1148.HK）及航标控股（1190.HK））。
根据37号文，特殊目的公司是指：境内居民以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益在境外直接设立或间接控制的企业。境内外合法权益包括但不限：货币、有价证券、知识产权或技术、股权、债权等。
结论：比对37号文和75号文，对特殊目的公司的定义核心区别在于：
1） 37号文将特殊目的公司设立的目的扩大为投融资，而不再仅局限为股权融资；
2） 境内居民可以境内企业资产或权益设立特殊目的公司，亦可以境外资产或权益设立特殊目的公司；
3）根据前述第2）条，未来将无法参考新晨动力/航标控股，以境内居民未持有境内公司权益为理由，认定其不属于特殊目的公司并进而不需要进行75号登记（外汇登记）。原因在于：37号文将特殊目的公司的解释扩大为：只要是境内居民以投融资为目的，以其合法持有的资产或权益（含境外资产或权益）在境外直接设立或间接控制的企业，均是特殊目的公司。
2、 进一步明确境内居民个人的界定
较之75号文，37号文并未进行实质性改动，但进行了一定的细化和补充。根据37号文，境内居民个人是指：
持有中国境内居民身份证件、军人身份证件、武装警察身份证件的中国公民，以及无中国境内合法身份证件，但是因经济利益关系在中国境内习惯性居住的境外个人。
另外，37号明确了同时持有境内外合法身份证件的人员的处理方式：对于同时持有境内合法身份证件和境外（含港澳台）合法身份证件的，视同境外人士管理，以其境外资产或权益向境外特殊目的公司出资的，不纳入境内居民个人特殊目的公司外汇（补）登记范围。
【37号文第三条】
三、境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前，应向外汇局申请境外投资外汇登记手续。境内居民以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记；境内居民以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记。……
【75号文对应条款】
二、境内居民设立或控制境外特殊目的公司之前，应持以下材料向所在地外汇分局、外汇管理部（以下简称“外汇局”）申请办理境外投资外汇登记手续。……
三、境内居民将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司，或在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，应就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续。……
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：事实上，由于境外特殊目的公司一般在离岸地注册，境外离岸公司的设立非常便捷，在37号文出台之前，实践中也是在涉及境内外资产联接时方需要办理外汇登记，比如59号文中明确规定“境内居民个人截至申请日已经直接或间接控制特殊目的公司，并且特殊目的公司已发生实质性资本或股权变动的（如境外融资、股权变动、返程投资等）”，方适用补登记程序。
1、将申请办理“境外投资外汇登记手续”的时间由“设立或控制境外特殊目的公司之前”改为“向特殊目的公司出资前”。事实上，由于境外特殊目的公司一般在离岸地注册，境外离岸公司的设立非常便捷，在37号文出台之前，实践中也是在涉及境内外资产联接时方需要办理外汇登记，比如59号文中明确规定“境内居民个人截至申请日已经直接或间接控制特殊目的公司，并且特殊目的公司已发生实质性资本或股权变动的（如境外融资、股权变动、返程投资等）”，方适用补登记程序。即在发生实质性资本或股权变更之前，都应算作不违反75号文的规定，可以办理初始登记。37号文则进一步明确了此点。
2、将受理境外投资外汇登记手续的外汇局根据境内外出资资产的不同加以区分，以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记，以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记。
3、删除了原75号文规定的“在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，应就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续”。此点减少了变更登记环节，笔者在后文结合37号文第五条的规定重点评述。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：
特殊目的公司外汇登记程序的调整——初始登记相关的调整
根据37号文及其《操作指引》，境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前，应向外汇管理局申请办理境外投资外汇登记手续（“初始登记”）。在办理初始登记之前，境内居民个人可在境外先行设立特殊目的公司；在初始登记办理完成前，境内居民个人不得对特殊目的公司发生除支付注册费用外的其他出资。
相比于75号文及其《操作规程》，37号文及其《操作指引》：（1）并没有明确在初始登记完成前，该特殊目的公司不得发生境外融资、股权变动或返程投资等实质性资本或股权变动，是否意味着在初始登记前可进行境外融资或其他股权变动行为？（2）明确境内居民个人只为直接设立或控制的（第一层）特殊目的公司办理登记，是否意味着境内居民个人间接控制的其他层特殊目的公司（如常见的融资主体开曼公司以及下属的香港公司）则不需要进行登记？这些尚待实践中与外汇管理部门进一步沟通和确认。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：按照75号文及相关规定，境内居民应当在特殊目的公司返程投资前，办理75号文登记手续。在实践中，《境内居民个人境外投资外汇登记表》一般包括境内个人直接设立或间接控制特殊目的公司以及特殊目的公司在境外直接或间接控制的企业，每一层级的公司均需要进行登记。37号文简化了登记手续。根据37号文，境内居民个人仅需为其直接设立或控制的特殊目的公司（第一层）办理特殊目的公司登记手续。
【37号文第五条】
五、已登记境外特殊目的公司发生境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更，或发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更后，应及时到外汇局办理境外投资外汇变更登记手续。
境内居民境外投资外汇变更登记完成后，方可办理后续业务（含利润、红利汇回）。
【75号文对应条款】
六、境内居民按规定办理境外投资外汇登记及变更手续后，可向特殊目的公司支付利润、红利、清算、转股、减资等款项。……
七、特殊目的公司发生增资或减资、股权转让或置换、合并或分立、长期股权或债权投资、对外担保等重大资本变更事项且不涉及返程投资的，境内居民应于重大事项发生之日起30日内向外汇局申请办理境外投资外汇登记变更或备案手续。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：增加“境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更”的特殊目的公司外汇变更登记。
1、增加“境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更”的特殊目的公司外汇变更登记。
2、37号文将办理境外投资外汇变更的范围限定在“发生境内居民个人”增资、减资、股权转让或置换以及合并或分立事项，而不再是原来75号文规定的“特殊目的公司发生增资或减资、股权转让或置换、合并或分立、长期股权或债权投资、对外担保”，也不再包括75号文第三条规定的“特殊目的公司的净资产权益及其变动状况”。
因此，对于特殊目的公司在境外融资，第三方对特殊目的公司进行增资是否需要办理37号文的外汇登记程序，笔者有所疑惑，按照对37号文的字面理解，如不涉及境内居民个人对特殊目的公司的增资，也不涉及境内居民个人将其所持特殊目的公司股权转让给第三方，应无需办理37号文的外汇登记。
同时，笔者注意到，配套37号文的操作指引——“境内居民个人特殊目的公司外汇变更登记”——中对变更登记的类型的规定，和之前配套75号文的操作指引59号文相比，也非常简单，主要包括三个方面：
（1）已登记境外特殊目的公司发生境内居民个人股东、名称、经营权限等基本信息变更；
（2）发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更；
（3）境内居民个人从已登记的特殊目的公司获得资本变动收入。
之前的59号文则规定：
（1）特殊目的公司发生融资变更事项；
（2）已登记的特殊目的公司在境外直接设立或间接控制企业的；（注：红筹上市架构中境外控股公司往往有多个层级，在以往的外汇登记中需要就多个特殊目的公司都予以登记或作为特殊目的公司境外投资做变更登记。而在配套37号文的操作指引——“境内居民个人特殊目的公司外汇（补）登记”中明确境内居民个人只为直接设立或控制的（第一层）特殊目的公司办理登记。因此，笔者理解从侧面印证了37号文项下特殊目的公司境外再投资无需再办理登记）
（3）股份回购或退市业务中需办理购付汇业务的；
（4）境内居民个人从特殊目的公司获得资本变动收入；
（5）特殊目的公司发生其他变更事项的，特殊目的公司发生股权转让或置换、合并或分立、债权投资、对外担保等重大资本变更事项。
因此，从本次37号文的出台背景——简化和便利境内居民通过特殊目的公司从事投融资活动所涉及的跨境资本交易，切实服务实体经济发展，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度， 加之37号文针对的管辖对象是境内居民，管辖标的是境内居民的境内外资产跨境流动，再考虑到资本项目项下的外商投资一直都在外管局审批登记范围内（通过外商投资企业外汇登记系统），笔者大胆理解37号对于不涉及境内居民权益变更也不涉及境内外资产跨境流动的事项无需办理变更登记，即不应再包括境外融资变更、境外投资企业、不涉及跨境资本流动的其他变更事项。
但由于“发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更”中有一个“等”字兜底，有待实践中外管局如何把握和操作来验证该条规定。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：特殊目的公司外汇登记程序的调整——变更登记相关的调整
根据37号文及其《操作指引》，已登记的境外特殊目的公司发生境内居民个人股东、名称、经营期限等基本信息变更，或发生境内居民个人增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等重要事项变更后，应及时到外汇管理局办理（“变更登记”）。 相比于75号文及其《操作规程》，37号文及其《操作指引》：（1）没有将特殊目的公司（若严格依照《操作指引》规定的“第一层”特殊目的公司）的融资、股权变动等明确列为变更登记事项；（2）取消了变更事项发生之日起30个工作日内申请办理登记的时效要求；（3）取消了境内居民从特殊目的公司获取的利润、红利及资本变动收入应于获得之日起180日内调回境内的时效要求。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：放宽变更登记的时间限制
37号文颁布前，已登记的境外特殊目的公司发生列举的重要事项变更后，应在30天内向外汇局申请变更登记。37号文中将该等明确的时间要求改为“及时登记”的要求，降低了对企业申请登记的时间限制。
【37号文第六条】
六、非上市特殊目的公司以本企业股权或期权等为标的，对其直接或间接控制的境内企业的董事、监事、高级管理人员及其他与公司具有雇佣或劳动关系的员工进行权益激励的，相关境内居民个人在行权前可提交以下材料到外汇局申请办理特殊目的公司外汇登记手续。 ……
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：37号文出台前，境内居民参与境外上市公司的期权计划可以依据《国家外汇管理局关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发[2012]7号），但是对于未境外上市企业向境内居民员工发放期权，且员工在上市前即行权的行为却无法办理外汇登记，导致员工的行权资金很难合法出境。37号文明确了非上市特殊目的公司对境内实体企业的董监高及员工进行股权激励，可以办理特殊目的公司外汇登记程序。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：
允许境内企业的董监高及员工就非上市特殊目的公司的股权激励计划办理外汇登记
根据37号文，非上市特殊目的公司以本企业股权或期权等为标的，对其直接或间接控制的境内企业董事、监事、高级管理人员及其他与公司具有雇佣或劳动关系的员工进行权益激励的，相关境内居民个人在行权前可申请办理特殊目的公司外汇登记手续。
37号文第一次明确非上市特殊目的公司实施的针对境内企业董监高与员工的股权激励计划（“ESOP”）可以办理外汇登记并出台了办理的细则，体现了监管机构对于境外融资及境外资本市场发展的密切关注。此项规定将可能有效解决众多非上市VIE架构公司的ESOP的登记与行权困惑，使得这些公司在上市之前，其推行的ESOP对于大多数员工而言不再是不确定状态，而可能实现员工在适当的时候选择在境外直接持股，对于公司留住和激励员工也将起到积极的推动作用。
不过，考虑到ESOP本身的复杂性及实施的持续性及可调整性，推行此项规定亦可能对外汇管理部门、公司及员工均产生一定的影响。首先，可能使得外汇管理部门面临较大的登记工作压力；其次，对于公司而言，既需要考虑选择合适的时机协助员工办理登记，同时也需要考虑若员工离职，已行权股份如何处理；第三，对于员工而言，其作为登记义务人，将履行相应的登记手续，也可能产生一定的负担。
我们也注意到，根据37号文的表述，37号文并没有要求参与ESOP的境内居民必须办理相应外汇登记，而是可以申请办理。如果严格按照字面解释，则非上市特殊目的公司的ESOP涉及的外汇登记并非法定义务，应有提请公司与员工审慎考虑与选择之意。当然，关于条文的具体解释仍然需要与外汇管理部门进行沟通和确认。
于淼、罗岚（环球律师事务所）：境外非上市特殊目的公司股权激励外汇登记
在37号文颁布前，国家外汇局仅发布了关于境外上市公司的股权激励的相关规程，对于境外非上市公司的股权激励如何办理外汇操作流程尚无明确规定。37号文特别规定，境外非上市特殊目的公司以本企业股权、期权为标的对其直接或间接控制的境内企业董、监、高和与其具有雇佣劳动关系的员工进行股权激励（股权或期权方式），相关个人可以在行权前办理特殊目的公司外汇登记手续，并通过特殊目的公司参加股权激励。上述规定与《关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发[2012]7号）（“7号文”）形成了很好的衔接和互动，进一步明确了境内公司如何利用境外市场进行管理层股权激励。另外一方面，两份文件的具体登记部门不同，如何在外汇局内部协调值得关注。
【37号文第九条】
九、因转股、破产、解散、清算、经营期满、身份变更等原因造成境内居民不再持有已登记的特殊目的公司权益的，或者不再属于需要办理特殊目的公司登记的，应提交相关真实性证明材料及时到外汇局办理变更或注销登记手续。
【专家解读】
于淼、罗岚（环球律师事务所）：注销登记
根据37号文前，外汇局在《关于进一步改进和调整直接投资外汇管理政策的通知》汇发[2012]59号文及《资本项目外汇业务操作指引（2013年版）》（汇综发[2013]80号）等文件中，仅提及：经登记的特殊目的公司变更后不再直接或间接被境内居民个人持股或控制（境内居民个人通过境内机构持股或控制的除外）的，境内居民个人应将其境外转股或清算所得收入按规定调回境内，方可办理注销登记。在37号文中，对可以办理注销的范围，做了更明确的解释，“因转股、破产、解散、清算、经营期满、身份变更等原因制造成境内居民不再持有已登记的特殊目的公司权益的，或者不再属于需要办理特殊目的公司登记的”，应及时办理变更或注销登记手续。
【37号文第十条、第十一条】
十、境内居民直接或间接控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上按现行规定向其已登记的特殊目的公司放款。
十一、境内居民可在真实、合理需求的基础上购汇汇出资金用于特殊目的公司设立、股份回购或退市等。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：明确境内居民控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上向其已登记的特殊目的公司放款，可购汇用于设立特殊目的公司、股份回购或退市等，当然前提是已经就相关特殊目的公司办理了37号文的外汇登记。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：
根据37号文：（1）境内居民“可以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资”，（2）境内居民“可以直接或间接控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上按现行规定向其已登记的特殊目的公司放款”，（3）境内居民“可在真实、合理需求的基础上购汇汇出资金用于特殊目的公司设立、股份回购或退市等”。前述规定，若得到有效执行，则对于境内居民个人境外投资之意义将尤为重要。
在75号文下，受限于特殊目的公司仅限于境外融资的目的，境内居民个人不得向特殊目的公司进行任何出资，无论该等出资是以其境内资产还是境外资产，而通过境外股权融资是特殊目的公司取得大量资金的唯一合法来源。
而37号文的出台将在很大程度上解决特殊目的公司境外资金需求的问题，使得特殊目的公司获得所需的资金支持：
1.允许境内居民个人直接向特殊目的公司出资
根据37号文，在特殊目的公司设立之后，境内居民个人可以其境内外合法资产或权益（包括但不限于货币、有价证券、知识产权或技术、股权、债权等）向特殊目的公司出资。特殊目的公司可凭借境内汇出的资金直接在境外进行投资。但是，对于以非货币出资的价值如何确认，是否需要进行评估等其他具体细节，仍有待于与外汇管理部门进行进一步沟通确认。
2.允许境内居民通过其控制的境内企业向特殊目的公司放款
根据37号文，除可直接向特殊目的公司出资外，境内居民个人亦可通过其直接或间接控制的境内企业，在真实、合理需求的基础上按照《国家外汇管理局关于境内企业境外放款外汇管理有关问题的通知》等规定向已经登记的特殊目的公司放款。
3.允许境内居民购汇汇出资金用于特殊目的公司设立、股份回购或退市等
根据37号文，境内居民个人除了可向特殊目的公司提供资金用于境外投资外，亦可用于特殊目的公司的股份回购或已上市特殊目的公司的退市等。
37号文关于允许境内居民个人向特殊目的公司提供资金支持的规定，极大地突破了75号的限制，有效地简化了境内居民个人进行境外投资的程序，具有重大意义。
【37号文第十二条】
十二、本通知实施前，境内居民以境内外合法资产或权益已向特殊目的公司出资但未按规定办理境外投资外汇登记的，境内居民应向外汇局出具说明函说明理由，外汇局根据合法性、合理性等原则办理补登记，对涉嫌违反外汇管理规定的，依法进行行政处罚。
【75号文对应条款】
八、本通知实施前，境内居民已在境外设立或控制特殊目的公司并已完成返程投资，但未按规定办理境外投资外汇登记的，应按照本通知规定于2006年3月31日前到所在地外汇局补办境外投资外汇登记。境内居民补办境外投资外汇登记后，外汇局可为相关境内企业办理外资、外债外汇登记手续。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：在59号文的基础上，37号文明确外汇补登记的程序，对涉嫌违规行为采取“先处罚，后补登记”的做法，并且在后文列明了针对不同违法行为处罚的具体依据。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：特殊目的公司外汇登记程序的调整——进一步明确可以“补登记”
37号文规定，在37号文实施前，境内居民以境内外合法资产或权益已向特殊目的公司出资但未按规定办理境外投资外汇登记的，境内居民应向外汇局出具说明函说明理由。外汇局根据合法性、合理性等原则办理补登记，对涉嫌违反外汇管理规定的，依法进行行政处罚。在国家“走出去”政策的大环境下，对于之前已经设立“特殊目的公司”但面临在75号文下补登记的难度，此项规定，可能将有效解决一些历史遗留问题，使得这些“特殊目的公司”合法化。 如上述分析，鉴于特殊目的公司外汇登记的程序操作性较强，调整后仍有部分细节待与外汇管理部门进行沟通和确认。
陈泽佳（竞天公诚律师事务所）：37号文进一步明确了75号文年代“补登记”等重点难点问题的处理方式。37号文再次明确了补登记所需满足的条件和相关办理手续及20个工作日的办理期限。因75号文明确规定于2006年3月31日前到所在地外汇局补办境外投资外汇登记，但此后将近十年时间里，各地外管局均在个案处理，视需要继续办理外汇补登记手续。国家外管局曾多次指示严格控制补登记办理，甚至一度内部叫停补登记。专家期待后75号文年代，“补登记”在实践中受理难度降低，补办成功率提高。
【37号文第十五条】
十五、境内居民或其直接、间接控制的境内企业通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第三十九条进行处罚。
境内居民未按照规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息、存在虚假承诺等行为，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十八条第（五）项进行处罚。
在境内居民未按照规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，若发生资金流出，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第三十九条进行处罚；若发生资金流入或结汇，根据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十一条进行处罚。
境内居民与特殊目的公司相关跨境收支未按规定办理国际收支统一申报的，外汇局根据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十八条第（一）项进行处罚。
【75号文对应条款】
十二、境内居民违反本规定构成逃汇及其他外汇管理违规行为的，外汇局应按照《中华人民共和国外汇管理条例》及有关规定进行处罚。
【专家解读】
韦玮、肖静恺（国浩律师事务所）：结合《中华人民共和国外汇管理条例》的规定，进一步明确了对违反37号文的不同违法行为的处罚依据。在实践操作过程中，若申请外汇补登记，外汇管理局会要求境内居民提供会计事务所出具的专项审计报告，审计2005年11月1日以来，特殊目的公司直接或间接控制的境内企业是否向境外支付利润、清算、转股、减资、先行回收投资、股东贷款本息等款项（含将上述款项用于境内再投资、转增资等），并以此作为外汇处罚的参考。
林燚新、陈骁敦（汉坤律师事务所）：境内居民或其直接、间接控制的境内企业通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司 根据《外汇管理条例》第三十九条规定，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
明确了具体处罚依据和措施
不同于75号文，37号文针对具体的违规情形，明确了具体的惩罚依据及措施，包括：
1、境内居民或其直接、间接控制的境内企业通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司
根据《外汇管理条例》第三十九条规定，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
2、境内居民未按规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息，存在虚假承诺等行为
根据《外汇管理条例》第四十八条第（五）项规定，由外汇管理机关责令改正，给予警告，对机构可以处30万元以下的罚款，对个人可以处5万元以下的罚款。
3、在境内居民未按规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，发生资金流出
根据《外汇管理条例》第三十九条规定，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
4、在境内居民未按规定办理相关外汇登记，未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，发生资金流入或结汇
根据《外汇管理条例》第四十一条规定，违反规定将外汇汇入境内的,由外汇管理机关责令改正，处违法金额30%以下的罚款；情节严重的，处违法金额30%以上等值以下的罚款；非法结汇的，由外汇管理机关责令对非法结汇资金予以回兑，处违法金额30%以下的罚款。
5、境内居民与特殊目的公司相关跨境收支未按规定办理国际收支统计
根据《外汇管理条例》第四十八条第（一）项规定，由外汇管理机关责令改正，给予警告，对机构可以处30万元以下的罚款，对个人可以处5万元以下的罚款。
第二部分：律师提示——新规下怎样应对境内居民境外投资外汇登记
陈泽佳（竞天公诚律师事务所）：
1、根据37号文的新规定，在具体办理操作层面，37号文较之75号文，并未呈现此前市场所传言的实质性宽松状态。申请人及其律师在和主管外汇局沟通准备、起草申请文件和递交申请等环节的各项工作并无实质性的改变及影响。资深专家并未解读出任何原先需要办理75号文登记而在37号文规定下可以不必办理的情形；所期待的审核权限下放依然落空，审核权限依然被限定在省级分局管理部；“境内居民个人”的定义解释依然和之前保持一致（即依然包括外籍自然人由于经济利益关系需要办理登记的情况）。
2、37号文有部分条款涉及其他部委的行政许可手续，超出国家外管局单独可以决定范围。如其规定下境内居民可以其境内外资产或权益向其控制的境外企业出资，并办理相应外汇登记；在实践中，如果所出资权益为境内企业的股权，则同时会受10号令中关于跨境换股交易中商务部门审批的限制，上述出资方式是否可以顺利获得其他主管部门的审批并办理完成外汇登记具有很大不确定性。
3、后75号文年代，外汇登记怎么办？笔者认为，新的37号文时代，办理境内居民境外投资外汇登记所需处理的关键技术问题和实际操作程序及实践办理过程中所需重点注意的事项与75号文年代相比并无任何实质性差别。笔者建议，聘请具有丰富办理境外投资外汇登记经验的IPO律师等中介机构协助，在正式申请前与具有管辖权的外管局相关主管官员良好沟通，并在获得其对申请方案的认可后再行提交正式的申请，以保证登记申请获得接受并尽快获批登记。
